文|恒心

　　来源|博望财经

　　在白酒行业深度调整期，金徽酒的业绩波动持续引发市场关注。这家西北区域龙头酒企，正面临高端化转型与全国化扩张的双重考验。

　　10月24日披露的2025年第三季度财报显示，金徽酒前三季度实现营收23.06亿元，同比下降0.97%；归母净利润3.24亿元，同比下降2.78%。更令人担忧的是第三季度单季表现：营收5.46亿元，同比下降4.89%；归母净利润2549.99万元，同比暴跌33.02%，创下年内最大单季跌幅。

　　七年目标落空：战略执行力遭质疑金徽酒的业绩承诺与实际表现持续背离，已成为困扰企业的长期难题。

　　根据2024年年报设定的目标，金徽酒计划2025年实现营收32.8亿元、净利润4.08亿元。但前三季度仅完成目标的70.3%和79.4%，意味着第四季度需实现营收9.7亿元、净利润0.84亿元，相当于第三季度单季业绩的3.36倍。从历史数据看，这一目标实现难度极大。

　　统计显示，2019-2025年间，金徽酒仅2019年营业收入和2020年扣非净利润达标，其余年份均未完成预设目标。2021年因未达成业绩对赌，9名高管被扣罚631.77万元。对于2025年三季度业绩下滑，公司归因于"政策与宏观经济影响，消费场景受限"。今年5月实施的《厉行节约反对浪费条例》，明确限制党政机关工作餐用酒，对商务消费场景形成直接冲击。

　　存货压力加剧则是另一大隐患。截至三季度末，公司存货达17.87亿元，同比增长创历史新高。分析师指出，这既源于高端产品生产周期延长，也与渠道铺货需求增加有关。

　　结构失衡：高端化与区域扩张的双重困境金徽酒正经历深刻的产品结构转型。前三季度，300元以上中高端产品实现营收5.37亿元，同比增长13.75%，占比提升至24%；100-300元价格带产品营收12.28亿元，同比增长2.36%，占比55%；而100元以下产品营收4.57亿元，同比减少23.6%。

　　这种"弃低端保高端"的策略犹如双刃剑。虽然前三季度销售毛利率提升至64.65%，同比增加0.51个百分点，但整体营收却陷入停滞。高端白酒更长的生产周期和渠道投入需求，直接导致存货激增。更严峻的是区域结构失衡：甘肃省内营收占比高达76%，省外市场仅占24%。过度依赖单一市场，使得企业抗风险能力显著弱化。

　　经销商网络的变化更凸显扩张困境。截至三季度末，公司经销商总数949家，其中省内318家、省外631家。但前三季度净减少52家经销商，省外市场减少82家，显示全国化布局遭遇挫折。从渠道结构看，传统经销商渠道贡献20.93亿元营收，占比94%，但同比下降2.74%；互联网销售虽同比增长25.22%，但7294万元的规模仍显薄弱。

　　关联交易超13亿：治理透明度受质疑频繁的关联交易行为，正动摇市场对金徽酒治理水平的信心。

　　今年4月，公司公告拟投资6.69亿元实施生态智慧产业园四期技改项目，中标方为关联方甘肃懋达建设工程有限公司。值得注意的是，懋达建设法定代表人李锁银系金徽酒实控人李明的侄子。据《长沙电视台政法频道》报道，这已是懋达建设第8次中标金徽酒工程，过去几年累计签约额超13亿元。

　　在中期业绩会上，投资者直接质疑交易合理性。董事长周志刚回应称"全程遵循公开公平原则"，但市场疑虑并未消除。公司治理透明度问题已直接影响资本表现：截至10月31日收盘，金徽酒股价报19.88元/股，总市值约101亿元，年内几乎"原地踏步"。

　　财务数据显示，公司前三季度所得税税率升至26.18%，同比增加8.07个百分点，对盈利形成明显压制。虽然合同负债增至6.32亿元预示四季度或有反弹，但要真正赢得投资者信任，金徽酒仍需在治理透明度上做出实质改进。

　　破局之路：平衡高端化与全国化在白酒行业深度调整期，金徽酒亟需找到高端化与全国化的平衡点。减少对关联交易的依赖、提升治理透明度，或是重建市场信心的关键。只有夯实甘肃基地市场，稳步推进省外扩张，这家"西北王"才能在行业格局重塑中占据有利位置。博望财经将持续关注其转型进展。