2026年，全球“牛市”的下一步将如何演绎？如何精准捕捉下一个“稀缺资产”？中金公司港股与海外策略首席分析师刘刚在2025年11月12日的万得3C会议线上路演中，以“跟随信用扩张的方向”为核心逻辑，为投资者勾勒出未来一年全球资产配置的清晰路径。

　　一、市场隐藏主线：信用扩张决定资产强弱与资金流向

　　刘刚开篇直指核心：“2025年全球资产看似纷繁复杂，但隐藏主线始终贯穿——信用扩张方向强者恒强，信用收缩方向则面临逆转。”他进一步解释，过去一两年中国市场本质是“过剩流动性”追逐“稀缺回报资产”的过程，从分红、国债到黄金、成长股，资金快速轮动形成共识，推动资产价格透支式上涨。因此，后市判断需关注两大关键：流动性环境是否持续宽松，以及稀缺资产能否从局部扩散至更广范围。

　　二、信用扩张三大主体：拆解2026年中美投资脉络

　　中国市场：信用周期震荡放缓，结构性景气仍存刘刚从宏观、海外、微观三维度分析，认为中国流动性环境至少维持至2026年上半年，但需警惕资金入市效应被过度放大。宏观流动性确定性最高，微观流动性更利好A股，海外流动性则对港股形成支撑。稀缺资产扩散难度较大，需紧盯信用扩张方向。政策发力是关键，但财政受天然偏好与隐性约束影响，结构性景气将成为突破口。

　　美国市场：信用周期修复，警惕“过热”风险在财政与货币“双宽松”及科技投资持续推动下，美国信用周期向上：1）AI投资强劲，未现泡沫化迹象；2）财政扩张逐步改善，增量来自关税协议投资承诺；3）传统需求小幅回升，但受限于降息幅度。刘刚预测，美股与美元在2026年二季度前或偏强运行，但下半年需警惕政策变数与透支风险。

　　三、中国信用扩张三大方向：产业趋势、产能周期与外需映射

　　刘刚指出，中国信用周期四季度起或震荡放缓，但结构性景气仍可挖掘。他提出三大方向：1）产业趋势主导的AI主线（科技信用扩张）；2）产能周期视角下的困境反转（信用收缩暂缓或结构扩张）；3）美国需求映射下的中美联动（外部信用扩张）。以MSCI中国三级行业指数盈利预期同比变化衡量，中观景气与市场表现相关性已升至历史高位，“反内卷”行情下结构性机会凸显。

　　四、港股机会：指数空间有限，结构或回撤成关键

　　刘刚对比三年市场特征：2024年信用收缩且缺乏产业趋势，2025年信用修复与产业共振，2026年则转向信用震荡放缓与产业延续。当前恒指动态估值达11.4倍，接近历史均值上方一倍标准差，风险溢价甚至低于2018年棚改周期低位，估值已难言“便宜”。他强调，指数空间需依赖盈利修复，而非单纯估值扩张，基准情形下市场机会更多来自景气结构或意外回撤。

　　五、重点推荐方向：分红资产打底，景气结构突围

　　1）资产配置层面，刘刚建议适度保持分红资产配置，以应对信用扩张疲弱环境，同时关注国内货币与利率下行趋势。2）景气结构上，重点布局AI软件与硬件（产业趋势+外需映射）、电新/化工/家居（产能出清+外需映射）、创新药（产业趋势+外需映射），但需综合估值与拥挤度择时。3）交易层面，中国PPI或于2025年底至2026年初走高，可视为市场切换至顺周期与消费板块的信号。

　　结语：问对问题，才能抓住机遇“别再纠结市场是否上涨，而应思考：2026年，下一个稀缺资产在哪里？”刘刚的研判为投资者提供了清晰框架——信用扩张的方向，即是未来财富增值的密码。

　　本文基于中金公司分析师2025年11月万得3C会议线上路演实录整理，内容经作者授权发布，未经授权严禁转载。证券报告研究名称：《2026年全球市场展望：跟随信用扩张的方向》（发布日期：2025/11/10）、《2026年港股市场展望：“牛市”的下一步》（发布日期：2025/11/10）发布机构：中金国际金融股份有限公司会议主讲分析师：刘刚 SAC：S0080512030003