本报（chinatimes.net.cn）记者赵文娟 于娜 北京报道

　　2025年11月11日，英矽智能第四次向港交所递交招股书，距离其首次冲击上市已过去两年有余。与此同时，竞争对手晶泰控股已于去年成功登陆资本市场，摘下“国内AI制药第一股”的桂冠，这一变化让英矽智能从曾经的领跑者变为了追赶者。在AI制药赛道竞争日益激烈的背景下，英矽智能的上市进展与经营状况的动态，持续受到资本市场与行业的密切关注。

　　目前，英矽智能已通过自主研发的生成式AI平台Pharma.AI构建了超过20项在研管线，其中三款候选药物实现对外授权。然而，公司尚未有产品实现商业化，且面临营收结构单一、现金储备承压等挑战。这些因素共同构成了英矽智能当前发展道路上的重要障碍。

　　针对相关问题，《华夏时报》记者向英矽智能致函询问，截至发稿未获回复。

　　授权收入的喜与忧：大客户依赖下的风险与挑战

　　英矽智能成立于2014年，是一家以AI驱动的生物科技公司。目前，公司的临床阶段资产包括一项处于II期临床阶段的资产，在业界中处于相对较为先进的阶段。截至目前，英矽智能已透过自主开发的生成式人工智能平台Pharma.AI产生了逾20项临床或IND申报阶段的资产，其中三项资产已授权予国际制药及医疗保健公司，合约总价值超过20亿美元。这一数据看似亮眼，实则暗藏隐忧。

　　从收入结构来看，英矽智能呈现出典型的AI制药企业特征。2022年至2024年，公司营收从3014.7万美元增长至8583.4万美元，表面增长迅猛。然而，其90%以上的收入来自药物发现及管线开发业务，且高度依赖里程碑付款模式。相比之下，软件解决方案、其他发现收入则显得微弱。这种收入结构使得英矽智能在面对市场变化时显得尤为脆弱。

　　招股书显示，药物发现及管线开发的收入几乎全部来自ISM3091、ISM5043、ISM9682这三款药物的对外授权。其中，2024年公司8583.4万美元营收中，仅对第一大客户Exelixis的对外授权ISM3091的收入就达5199.5万美元，占比高达60.6%。前五大客户收入占比更是高达94.5%。这种高度依赖少数大客户的收入模式，无疑增加了公司的经营风险。

　　（截图来自招股书）

　　对此，资深企业管理专家、高级经济师董鹏向《华夏时报》记者表示：“英矽智能高度依赖药物开发业务及少数大客户的收入模式，在AI制药行业并非孤例。这种模式具有‘高风险、高回报’的特性，但长期来看潜在风险不容忽视。第一，客户集中带来的议价与续约风险。一旦核心客户调整路线、改用自研能力或转向竞争对手，收入波动将放大。第二，里程碑付款高度依赖，现金流和利润的波动性极高。尤其在临床阶段与监管审批周期拉长时，生存周期会被拉长且利润压缩。第三，技术路线的同质化风险。一旦市场出现对等或更高效的替代方案，大客户将重新谈判条款甚至终止合作。第四，缺乏多样化的授权组合与新增收入来源时，公司对宏观周期与药政变动的敏感度上升，抗风险能力受限。”

　　2025年上半年的营收断崖式下滑，印证了这种模式的脆弱性。由于没有了Exelixis相关里程碑付款的支撑，英矽智能第一大客户易主，其药物发现及管线开发收入同比下滑57.94%。这导致英矽智能营收从上年同期的5968.9万美元骤降至2745.6万美元，降幅达54%。同时，公司从盈利803万美元转为亏损1921.5万美元。这一变化无疑给英矽智能敲响了警钟。

　　更值得关注的是，公司在供应商端同样存在集中度过高的问题。作为持有公司的股东，药明康德及其子公司为英矽智能提供临床前测试等服务。2022年至2025年上半年，药明康德一直是公司的第一大供应商，采购金额分别为2061.1万美元、1559.4万美元、1269万美元、491.9万美元，占总采购额的24%、17.2%、16.9%、15.1%。这种“股东+供应商”双重身份引发的关联交易问题，或存在潜在的利益冲突风险。

　　（截图来自招股书）

　　现金消耗与负债困局：烧钱研发下的生存挑战

　　持续的“烧钱研发”正逼近英矽智能的生存红线。由于持续亏损，英矽智能的经营持续产生负现金流量。2022年至2025年上半年，英矽智能的经营现金流出分别约为4751.7万美元、2957.6万美元、5740.1万美元、3684.2万美元。尽管2025年上半年E轮融资注入资金，使其现金储备从1.26亿美元增至2.12亿美元，但按照目前的“烧钱”速度，考虑到未来更高成本的临床试验需求，资金压力将进一步加剧。

　　更严峻的是，公司负债规模仍在持续扩大。截至2025年9月末，公司债务达8.95亿美元，较2022年末增长37.24%。其中，按公允价值计入损益的金融负债占比超99%。负债净额已从2022年末的4.5亿美元攀升至2025年6月末的6.81亿美元，财务杠杆压力与日俱增。这一趋势若得不到有效遏制，将对公司的长期发展构成严重威胁。

　　虽然截至目前英矽智能授权合约总价值超过20亿美元，听起来非常可观。但对于其营收确认节奏缓慢的现实，新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅对本报记者表示：“‘高合约价值、低当期营收’的现象确实暴露出其AI制药商业模式在现金流兑现上存在根本性挑战。授权合约总价值高并不等同于能快速转化为当期营收。药物授权里程碑付款模式决定了营收确认取决于项目进展程度。AI制药研发周期长、不确定性大，项目可能因技术难题、临床试验失败等原因停滞不前，导致无法按时达到里程碑，进而影响营收确认。即便合约价值高，若项目推进缓慢，大量资金无法及时回笼，公司现金流将面临巨大压力，影响日常运营、研发投入及后续项目开展。而且这种模式使得公司营收波动剧烈，难以形成稳定、可预测的现金流，不利于公司制定长期战略规划与财务安排，增加了经营风险与财务不确定性，对公司的长期稳健发展构成严峻挑战。”

　　尽管危机四伏，英矽智能的股东名单仍堪称“豪华阵容”。成立至今，英矽智能已完成多轮融资，股东阵容包括启明创投、高瓴资本、药明康德等知名机构。E轮融资后估值超13亿美元，但如何在资本市场的耐心与研发投入的长期性之间找到平衡，仍是公司需要解决的核心课题。只有解决好这一问题，英矽智能才能在激烈的市场竞争中脱颖而出，实现可持续发展。

　　责任编辑：姜雨晴 主编：陈岩鹏