沈建光深度解析：中国投资并未失速，数据差异背后的真相
发布时间：
2025-11-23 19:26:57
来源： 保山日报网
作者：沈建光、樊磊（沈建光系京东集团首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事）
近期，中国固定资产投资增速下滑引发广泛关注，市场对“中国投资失速”的担忧情绪升温。然而，从实物量数据、工业产出及物价指标来看，中国投资增长并未出现大幅放缓，资本形成总额仍保持温和增长，支撑了整体经济的稳定运行。本文将通过多维度的数据分析，揭示固定资产投资与资本形成增速差异背后的原因，并探讨中国投资的真实态势。
一、固定资产投资增速下滑，资本形成保持温和增长
今年三季度以来，国家统计局公布的固定资产投资（FAI）增速持续下滑，10月累计同比增速降至-1.7%，引发市场对“投资失速”的担忧。然而，从粗钢、水泥产量等实物量数据以及工业产出、物价等相关指标来看，中国投资增长并未出现大幅放缓的迹象。
数据显示，三季度资本形成总额仍贡献了0.9%的GDP增长，支持实现了4.8%的GDP增速，仅较二季度略有下降。尽管投资品价格变动和库存调整难以完全解释固定资产投资与资本形成数据的差异，但土地购置费用的明显下行以及软件等无形固定资产形成的快速增长，可能是导致固定资产投资下滑而资本形成保持温和增长的关键因素。
二、对中国近期投资增长的两种解读
从官方数据来看，近期中国固定资产投资增长确实出现了明显下滑：累计同比增速从1月-6月的2.8%下滑至1月-9月的-0.5%，1月-10月进一步降至-1.7%。若换算为单季同比增速，二季度固定投资同比增长2.3%，三季度降至-6.1%，10月更是下滑至-11.2%。
这一数据下滑引发了广泛关切。例如，新加坡《联合早报》11月16日刊发文章警告中国已出现“投资失速”。然而，三季度中国GDP仍实现了4.8%的增长，仅较二季度的5.2%温和放缓。其中，资本形成总额对三季度GDP的贡献为0.9%，也仅较二季度的1.3%温和下降。
若粗略认为投资占GDP的比重在二季度、三季度均为40%，则二季度资本形成同比增速为3.2%，三季度为1.2%。尽管资本形成同比增速有所放缓，但远未达到“投资失速”的程度。
三、中国投资是否失速？多维数据揭示真相
在固定资产投资与资本形成增速存在明显差异的情况下，如何看待中国近期的投资增长？考虑到投资占2024年中国经济的40.6%，若投资失速，中国经济恐难独善其身。然而，从以下三个维度分析，中国投资失速和经济增长超预期下滑的迹象并不明显。
1. 实物产出指标稳定：粗钢产量同比从二季度的-6.2%反弹至三季度的-2.7%，水泥产量同比增速在二、三季度基本平稳，分别为-6.2%和-6.7%，未出现明显恶化。
2. 工业与用电量数据支撑：二三季度间，中国出口交货值从2.0%下滑至1.7%，商品零售同比增速从5.6%下滑至3.6%，但工业增加值仅从6.2%放缓至5.3%，工业部门用电量反而从3.0%上升至5.3%。在出口和消费增长放缓的情况下，工业增加值等综合性经济指标保持平稳，说明投资增速未大幅下滑。
3. 价格压力未显现：若投资失速，中国经济恐同步快速下滑，价格下行压力将明显显现。然而，三季度服务业CPI同比增长从二季度末的0.5%反弹至0.6%，GDP平减指数也略有回升，表明价格压力并未加剧。
四、固定资产投资与资本形成差异的深层原因
若中国投资乃至整体经济并未经历明显失速，如何解释固定资产投资同比增长低迷的表现？笔者认为，两者统计口径的不同是主要解释。尽管价格因素和库存因素对近期数据的解释力不强，但土地购置费的大幅下滑和软件等无形固定资产投资增长较快等因素，在最近几个月发挥了关键作用。
1. 土地购置费拖累固定资产投资：固定资产投资是名义值，而资本形成是实际值。三季度土地购置费单季同比从二季度的-8.6%下降至-17.9%，创历史新低，且主要下行出现在六七月间。这意味着近期固定资产投资的下行有相当一部分受到土地购置费下滑的拖累，而资本形成由于剔除这一因素，下滑自然较为缓和。
2. 无形资产投资加速扩张：今年下半年以来，中国服务业生产指数中的信息软件和信息技术服务业同比增速加速上行，从二季度的11.1%上升至三季度的12.3%，10月进一步升至13%。软件产品若被企业采购，会被纳入资本形成统计。相关行业产出的上升意味着此类无形资产的资本形成在加速，对资本形成有额外贡献，也扩大了其与固定资产投资增速的差异。
五、结论：中国投资并未失速，数据差异需理性看待
近期以来，中国固定资产投资增速与资本形成增速存在较大差异，但后者才是GDP的直接组成部分，也是中国投资最直接的代表。仅仅依据固定资产投资增速大幅下滑就认为中国已经出现投资失速，显然言过其实。从实物量数据、工业产出、物价指标以及统计口径差异等多维度分析，中国投资增长并未失速，经济仍保持稳定运行态势。
近期，中国固定资产投资增速下滑引发广泛关注，市场对“中国投资失速”的担忧情绪升温。然而，从实物量数据、工业产出及物价指标来看，中国投资增长并未出现大幅放缓，资本形成总额仍保持温和增长，支撑了整体经济的稳定运行。本文将通过多维度的数据分析，揭示固定资产投资与资本形成增速差异背后的原因，并探讨中国投资的真实态势。
一、固定资产投资增速下滑，资本形成保持温和增长
今年三季度以来，国家统计局公布的固定资产投资（FAI）增速持续下滑，10月累计同比增速降至-1.7%，引发市场对“投资失速”的担忧。然而，从粗钢、水泥产量等实物量数据以及工业产出、物价等相关指标来看，中国投资增长并未出现大幅放缓的迹象。
数据显示，三季度资本形成总额仍贡献了0.9%的GDP增长，支持实现了4.8%的GDP增速，仅较二季度略有下降。尽管投资品价格变动和库存调整难以完全解释固定资产投资与资本形成数据的差异，但土地购置费用的明显下行以及软件等无形固定资产形成的快速增长，可能是导致固定资产投资下滑而资本形成保持温和增长的关键因素。
二、对中国近期投资增长的两种解读
从官方数据来看，近期中国固定资产投资增长确实出现了明显下滑：累计同比增速从1月-6月的2.8%下滑至1月-9月的-0.5%，1月-10月进一步降至-1.7%。若换算为单季同比增速，二季度固定投资同比增长2.3%，三季度降至-6.1%，10月更是下滑至-11.2%。
这一数据下滑引发了广泛关切。例如，新加坡《联合早报》11月16日刊发文章警告中国已出现“投资失速”。然而，三季度中国GDP仍实现了4.8%的增长，仅较二季度的5.2%温和放缓。其中，资本形成总额对三季度GDP的贡献为0.9%，也仅较二季度的1.3%温和下降。
若粗略认为投资占GDP的比重在二季度、三季度均为40%，则二季度资本形成同比增速为3.2%，三季度为1.2%。尽管资本形成同比增速有所放缓，但远未达到“投资失速”的程度。
三、中国投资是否失速？多维数据揭示真相
在固定资产投资与资本形成增速存在明显差异的情况下，如何看待中国近期的投资增长？考虑到投资占2024年中国经济的40.6%，若投资失速，中国经济恐难独善其身。然而，从以下三个维度分析，中国投资失速和经济增长超预期下滑的迹象并不明显。
1. 实物产出指标稳定：粗钢产量同比从二季度的-6.2%反弹至三季度的-2.7%，水泥产量同比增速在二、三季度基本平稳，分别为-6.2%和-6.7%，未出现明显恶化。
2. 工业与用电量数据支撑：二三季度间，中国出口交货值从2.0%下滑至1.7%，商品零售同比增速从5.6%下滑至3.6%，但工业增加值仅从6.2%放缓至5.3%，工业部门用电量反而从3.0%上升至5.3%。在出口和消费增长放缓的情况下，工业增加值等综合性经济指标保持平稳，说明投资增速未大幅下滑。
3. 价格压力未显现：若投资失速，中国经济恐同步快速下滑，价格下行压力将明显显现。然而，三季度服务业CPI同比增长从二季度末的0.5%反弹至0.6%，GDP平减指数也略有回升，表明价格压力并未加剧。
四、固定资产投资与资本形成差异的深层原因
若中国投资乃至整体经济并未经历明显失速，如何解释固定资产投资同比增长低迷的表现？笔者认为，两者统计口径的不同是主要解释。尽管价格因素和库存因素对近期数据的解释力不强，但土地购置费的大幅下滑和软件等无形固定资产投资增长较快等因素，在最近几个月发挥了关键作用。
1. 土地购置费拖累固定资产投资：固定资产投资是名义值，而资本形成是实际值。三季度土地购置费单季同比从二季度的-8.6%下降至-17.9%，创历史新低，且主要下行出现在六七月间。这意味着近期固定资产投资的下行有相当一部分受到土地购置费下滑的拖累，而资本形成由于剔除这一因素，下滑自然较为缓和。
2. 无形资产投资加速扩张：今年下半年以来，中国服务业生产指数中的信息软件和信息技术服务业同比增速加速上行，从二季度的11.1%上升至三季度的12.3%，10月进一步升至13%。软件产品若被企业采购，会被纳入资本形成统计。相关行业产出的上升意味着此类无形资产的资本形成在加速，对资本形成有额外贡献，也扩大了其与固定资产投资增速的差异。
五、结论：中国投资并未失速，数据差异需理性看待
近期以来，中国固定资产投资增速与资本形成增速存在较大差异，但后者才是GDP的直接组成部分，也是中国投资最直接的代表。仅仅依据固定资产投资增速大幅下滑就认为中国已经出现投资失速，显然言过其实。从实物量数据、工业产出、物价指标以及统计口径差异等多维度分析，中国投资增长并未失速，经济仍保持稳定运行态势。